Le Trésor prévoit de lever entre 14 et 14,5 milliards de dirhams sur le marché obligataire au cours du mois d’octobre 2025. Cette annonce intervient alors que la dynamique des taux connaît un tournant notable sur le marché primaire.
Après plusieurs mois de repli continu, le marché primaire a amorcé une phase de remontée depuis la fin septembre, un mouvement qui s’est consolidé au fil des dernières adjudications, et qui donne le ton d’un mois d’octobre placé sous le signe d’un coût de financement plus élevé pour l’État.
Depuis fin septembre, les taux repartent à la hausse
Après plusieurs mois de détente, la courbe des taux primaires a amorcé un changement de trajectoire à la faveur des adjudications de fin septembre.
Lors de la séance du 24 septembre 2025, organisée quelques jours après la décision de Bank Al-Maghrib de maintenir son taux directeur à 2,25%, les premiers signes de hausse sont apparus sur le marché primaire.
Le Trésor a levé près de 1,9 MMDH exclusivement sur la maturité 2 ans, à un taux moyen pondéré de 2,278% contre un minimum de 2,002% et un maximum de 2,420%. Cette opération marquait la fin d’un cycle de repli continu des rendements observé depuis le début de l’année.
La tendance s’est confirmée la semaine suivante. Lors de l’adjudication du 30 septembre 2025, la courbe primaire a enregistré de nouveaux ajustements à la hausse. La maturité 26 semaines s’est établie à 2,09%, en progression de 15 points de base par rapport à la séance d’avant, tandis que la maturité 2 ans a atteint un taux moyen de 2,306%.
Sur les longues échéances, la maturité 30 ans a été servie à 3,766%. L’opération s’est soldée par 2 MMDH levés face à une demande de plus de 4 MMDH, confirmant un taux de satisfaction modéré.
Lors de cette deuxième séance d’adjudication du mois d’octobre, la courbe primaire continue de connaître des réajustements techniques à la hausse. Une tendance qui fait suite au statu quo du taux directeur décidé par Bank Al-Maghrib, après de fortes anticipations de baisse lors de la réunion de septembre 2025.
Au cours de cette levée, la souscription du Trésor s’est établie à 3,6 MMDH, face à une demande de plus de 5,9 MMDH, soit un taux de satisfaction de 61%. Rappelons que le besoin prévisionnel du Trésor pour le mois d’octobre avoisine 14,3 MMDH, pour un taux de satisfaction mensuel limité à 39%.
Dans ces conditions, la maturité 52 semaines a connu un ajustement haussier de 19 points de base pour s’établir à 2,20%, un niveau qui reste inférieur au taux directeur actuel de 2,25%.
De son côté, la courbe secondaire a affiché une évolution plus mitigée, avec des variations comprises entre -2 et +2 points de base. Ces mouvements restent ponctuels et ne remettent pas en cause la tendance baissière de fond des taux obligataires observée depuis le début de l’année.
En l’espace de deux semaines, les rendements des principales maturités ont ainsi nettement progressé, confirmant l’entrée dans une nouvelle phase pour le marché obligataire.
Après un long cycle de repli, les taux repartent à la hausse, signalant un mois d’octobre où le coût de financement de l’État s’installe sur des niveaux plus élevés.
Pourquoi les taux remontent : un ajustement technique lié à la politique monétaire et au calendrier du Trésor
« Le mouvement observé depuis la fin septembre n’est pas une rupture de tendance, mais un réajustement. Après plusieurs mois de détente continue, le statu quo décidé par Bank Al-Maghrib lors de sa réunion de septembre a provoqué une revalorisation graduelle de la courbe des taux primaires », estime un analyste dans une salle de marché.
« Le marché avait intégré une baisse probable du taux directeur. Le maintien de la politique monétaire a donc conduit les investisseurs à corriger leurs anticipations et à repositionner leurs ordres sur les adjudications », ajoute-t-il.
Ce repositionnement s’est traduit par ce que les salles de marché qualifient d’ »ajustement technique à la hausse ». Autrement dit, il s’agit d’un mouvement de normalisation, lié moins à une dégradation des fondamentaux qu’à l’alignement des prix sur la réalité monétaire.
« Quand les anticipations changent, les rendements s’adaptent mécaniquement. La hausse actuelle n’est pas le début d’un cycle restrictif, elle reflète simplement la disparition d’une prime de baisse qui avait été intégrée par le marché », explique-t-il.
« Le calendrier du Trésor joue également un rôle déterminant. L’annonce d’un besoin compris entre 14 et 14,5 MMDH pour le mois d’octobre intervient dans une période où l’offre de dette se renforce. Plus l’État sollicite le marché, plus les investisseurs ajustent leurs exigences en matière de rendement ».
Autrement dit, « l’ampleur du programme d’émissions contribue à ce mouvement. Les investisseurs demandent une rémunération en phase avec les conditions monétaires et avec l’effort d’endettement annoncé », souligne notre analyste.
Dans ce contexte, la hausse des rendements observée sur les maturités courtes et moyennes traduit avant tout un phénomène d’équilibrage. Elle reflète une réévaluation des conditions de marché après plusieurs mois d’anticipations accommodantes, sans remettre en question la trajectoire générale des taux amorcée en début d’année.
« Il s’agit d’une phase d’ajustement technique qui accompagne une transition monétaire. Le marché se stabilise sur de nouveaux niveaux, sans signaler pour autant un changement profond de cycle », conclut-il.
