Le marché obligataire retrouve progressivement son équilibre. La fin septembre ainsi que le mois d’octobre avaient été marqués par une phase de réajustement haussier principalement concentré sur les maturités 26 semaines, 52 semaines et 2 ans, après le maintien du taux directeur par Bank Al-Maghrib et un programme d’émissions plus soutenu du Trésor.
Les opérateurs rappellent que cette tension n’avait rien d’un changement de cycle, mais relevait d’un réalignement mécanique des anticipations. Dès le début de novembre, la courbe a retrouvé son biais naturel, avec une demande redevenue largement excédentaire, des besoins de financement mieux calibrés et des conditions monétaires stables, ouvrant la voie à une nouvelle phase de détente des taux.
La dernière adjudication du 11 novembre illustre ce mouvement, avec un volume proposé largement supérieur à l’offre retenue, ce qui confirme que le marché s’inscrit de nouveau dans une logique globale de détente.
Une détente appuyée par des fondamentaux solides
Depuis le début de l’année et au cours de ce mois de novembre, la courbe obligataire s’oriente à la baisse. Cette évolution s’appuie sur un ensemble de facteurs structurels qui soutiennent un repli progressif des rendements.
D’abord, les besoins de financement du Trésor sont nettement mieux calibrés qu’en octobre. Les tombées du mois ne dépassent pas 11 MMDH, contre plus de 16 MMDH en octobre, ce qui réduit naturellement la pression sur les adjudications.
Par ailleurs, la dynamique observée lors de la séance du 11 novembre confirme cette tendance. La demande a atteint près de 11,9 MMDH, pour seulement 7 MMDH retenus, ce qui témoigne d’un marché clairement excédentaire.
« Lorsque l’offre retenue reste en dessous de la moitié des montants proposés, cela envoie un signal puissant : le Trésor n’est pas en situation d’urgence, et ce sont les investisseurs qui se positionnent massivement », souligne une source de marché.
Cette configuration crée, par conséquent, un biais naturel de détente, puisque la faiblesse du taux de satisfaction force les investisseurs à revoir leurs exigences de rendement à la baisse.
Sur le marché secondaire, les rendements ont enregistré, entre le 1er et le 11 novembre, une détente généralisée, avec des variations comprises entre -1 et -5 points de base selon les segments. Ces mouvements restent modestes, mais confirment un biais clairement orienté à la baisse depuis le début du mois.
Une autre source de marché explique que deux éléments poussent clairement les taux obligataires dans une trajectoire baissière. Premièrement, le recul progressif de l’inflation, qui réduit les exigences de rendement des investisseurs ; deuxièmement, les anticipations largement partagées d’une baisse du taux directeur en 2025, intégrées depuis plusieurs mois par une grande partie du marché.
Notre source ajoute par ailleurs que « le Trésor est à l’aise. Il n’a aucune pression particulière pour lever des liquidités et continue d’exploiter le volet des financements innovants ».
Selon cette même source, le Trésor devrait également bénéficier de l’arrivée des nouveaux produits OPCVM, notamment ceux investissant dans des bons du Trésor indexés. Même si l’essentiel des levées reste concentré sur le marché domestique, cette offre élargie représente une forme de diversification qui pourrait, à terme, alléger davantage la pression sur les émissions traditionnelles.
« Le marché obligataire reste un placement intéressant. Certes, la rémunération n’est pas très élevée, mais elle reste stable et sécurisée ».
« Néanmoins, la détente n’est pas uniforme sur l’ensemble de la courbe. Sur le marché primaire, la maturité 26 semaines a enregistré une baisse de plus de 13 points de base lors de la dernière adjudication, ce qui montre un réajustement franc, alors que les maturités 52 semaines et 5 ans ont, elles, affiché de légers mouvements haussiers ».
« Ce micro-rebond de 2 à 3 points de base est normal. Le marché teste simplement ses niveaux d’équilibre. L’essentiel est ailleurs : la pression structurelle sur les taux reste orientée à la baisse. D’ailleurs, cette détente était attendue pour 2025 et largement anticipée par les investisseurs », ajoute-t-il. Autrement dit, la volatilité ponctuelle de certaines maturités ne remet pas en cause la trajectoire globale.
« En revanche, ce qui renforce la cohérence du mouvement baissier, c’est la stabilité exemplaire du marché monétaire. Le taux MONIA (Moroccan Overnight Index Average) évolue strictement autour de 2,25%, en ligne avec le taux directeur ».
« Les taux interbancaires ne présentent aucune tension particulière et les injections de Bank Al-Maghrib continuent de se réduire. Tant que le marché monétaire reste parfaitement ancré et que la banque centrale diminue ses interventions, il n’y a aucune raison que les rendements souverains repartent à la hausse ».
« De plus, la liquidité globale dans le système financier demeure confortable. Les investisseurs institutionnels – banques, assurances, OPCVM – disposent d’un excédent structurel qu’ils cherchent à placer sur des supports sécurisés. L’appétit pour la dette souveraine reste donc très soutenu, ce qui crée un environnement naturellement favorable à la détente, la demande dépassant largement l’offre ».
Une détente soutenable, mais encore dépendante du rythme des levées
La dynamique observée en novembre et tout au long de 2025 devrait se prolonger au cours des prochaines semaines. « Les besoins du Trésor demeurent modérés et la liquidité disponible pour l’investissement reste confortable, malgré le déficit structurel de liquidité bancaire absorbé par les opérations régulières de Bank Al-Maghrib. Le marché monétaire continue d’évoluer sans tension autour de 2,25% », explique un analyste broker.
« Dans l’ensemble, rien n’indique une pression haussière imminente. Les signaux restent alignés et le marché peut poursuivre sa normalisation ».
Pour autant, les opérateurs restent prudents. La trajectoire des taux dépendra avant tout du rythme des prochaines adjudications et du calibrage des émissions du Trésor. « Le marché est dans un équilibre plutôt confortable, mais la détente dépendra du volume des levées et des conditions techniques des prochaines semaines ».
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